一、公司基本资料：

1、基本信息：

数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

秦川物联（688528）位于四川成都，2020年7月于科创板上市，从事智能燃气表及综合管理软件的研发、制造、销售。主要产品为IC卡智能燃气表、物联网智能燃气表及综合管理软件。

(资料图片)

二、财报数据：

1、年度数据：

数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

如上表所示，公司2021年度开始业绩进入下降周期，2022归母净利润只有137万元，同比下降幅度高达95%。

2、主营分拆：

数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

上表是公司2019年以来主营业务分拆，可见：

1)物联网智能燃气表业务占比不断提升，这也与当前技术发展趋势一致，且未来会进一步替代原有的IC卡式与膜式燃气表。

2)更重要的是，占比越来越高的物联网智能燃气表的毛利率以肉眼可见的速度逐年下降。这也就直接导致了，公司盈利水平不断下移。

可能有的投资者会问，会不会是行业性的因素？这里本文进一步对比行业：

数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

上图是公司历年毛利率与中信三级行业（仪器仪表）进行对比，可以发现行业毛利率虽然也处于小幅下降趋势中，但整体仍然维持在40%左右，但秦川物联的毛利率已经低于30%，下降速率远超行业指数。

进一步地，有些投资者还会问，中信三级行业可能包含了各种机械/电子仪器仪表公司，较为宽泛、可比性低，本文列举了A股的另一家“智能电表”公司比较：（本文假设：燃气表与智能电表虽然分属不同细分产品，但其原材料结构、上游成本周期有一定相似性）

数据来源：Wind，科创板研究中心，星矿数据

上表是炬华科技(300360)电表业务历年数据，可见其毛利率维持在37-40%之间，相对稳定。

而公司在公告中的解释是：公司营业收入较上年同期有所增长，但由于本期产品成本增加，导致毛利率下降，显然在同行业对比以及相似业务公司对比中，现有数据并不太支持公司这一解释。

通常一个企业盈利水平是其竞争力的表现形式，而根据波特五力模型，企业竞争力可以分为5个方面。本文不对五力模型分析过分展开，简要来说该公司盈利水平下降最大的问题，在于下游议价能力。

数据来源：公司招股说明书，科创板研究中心

上表是公司招股说明书中对下游客户的描述，表面上看前五名合计占比并不高，但都属于国企性质，议价能力并不是普通民企可以比的。

3、快报数据：

数据来源：公司招股说明书，科创板研究中心

经wind数据统计，公司2022Q4收入同比增长46%，归母净利润同比下降44%。

三、思考：

公司招股说明书及券商报告中，对公司在物联网智能燃气表领域的技术优势、研发投入、产品更新迭代等已经做了很充分的描述及分析。事实上，公司自2019年以来收入年均20%左右增长也说明了这一点（2021年除外）。

但伴随着收入接近20%复合增速的同时，净利润在2020年实现4,615万之后，一路进入下降通道，上文通过波特五力模型分析了可能是由下游议价能力导致的。那么，未来随着城镇化率提升越来越接近天花板（背后是人口拐点的到来），面对下游强大的国有燃气运营商的议价能力也并非一朝一夕可以改变。

因此，短期在于提升产能利用率，控制较高的销售费用率，长期来看开展新业务，依托公司在燃气计量、控制领域的原有优势，进一步优化、拓展业务布局显得尤为重要。

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关键词： 研究中心 招股说明书 同比下降